重磅研报：对煤炭冬储的思考

来源：和讯网 作者：凯丰投资    发布时间：2015-12-08 09:04:30 

　　一、大秦线秋检对冬储的影响

　　从过去4年的数据看，大秦线秋检的10月叠加冬储的10月，煤价都有不同程度的上涨。但从今年10月的情况看，神华已率先公布10月煤价维持不变的结果表明，在铁路运量同比下滑1成及下游需求低迷的背景下，大秦线秋检每天实际的少送港量远低于理论的20万吨，考虑到铁路其他线路的补充及目前相对较高的下游库存，现已不能够在短期内人为制造市场紧张格局，煤价走高缺实质支撑。

　　二、库存管理对冬储行情的影响

　　一，煤炭库存结构：全口径库存是由下游用户、中间港口及上游坑口库存构成。从全口径库存数据看，煤炭行业正处于去库过程，但从产业链的角度看，行业库存分化，首先，以电力企业为代表的下游库存在今年进行了猛烈的去库，全国重点电厂库存水平从9000万下降目前的6000万，但其相对水平依然处于高位，从沿海6厂的库存可用天数看，虽然库存绝对水平不高，但由于日耗数据的快速下滑，库存的相对水平依然处于近年来的高位（库存可用天数高达26天）。其次，以环渤海6港为代表的中间库存的水平处于相对均衡的水平，但这样的结果是由上煤企的销售政策及传统贸易商的退出导致的，由于煤企执行以销定产的经营策略，港口煤企存煤基本上属于其正常流转的销售量，并形成港口基本存煤，与此同时，随着传统贸易商的退出，该部分库存接近枯竭，所以今年的港口存煤较往年偏低，但减量不大（主要为历史上贸易囤煤）。最后，由于下游的需求的低迷及中下游的去库行动，导致上游的压力大增，在维持市场份额及当地政府保GDP的压力下，减产相对迟缓，导致上游库存水平偏高，从山西、内蒙重点矿的库存水平可以看出，其库存水平为近5年来的高点。

　　二，库存管理：过去，由于电煤紧张，下游电企过冬是库存水平越高越好，多多益善。但现在，由于下游需求的不足和价格的节节下行，电企对库存考核目标发生了根本性的变化，即，以库存相对水平为考核指标（可用天数不得高于20天）。由于下游电企执行库存可用天数20天的考核红线，那么在日耗不能出现明显回升的情况下，当前的库存水平将在较长时间内维持在比较高的水平，电企几无补库意愿。换句话说，在新的库存考核标准下，冬储的时间点将大幅延后，或短期内再无冬储。

　　三、贸易行为对冬储行情的影响

　　在华东电企调研心得一文中，我们对现在的贸易格局有详细的阐述。在下游电企的采购公司崛起为区域性的贸易龙头时，他们正在依靠自身的贸易地位影响电企的冬储决策，在前文，我们谈到库存管理目标使冬储概念几乎退出下游电企，那么现在他们贸易地位更加强化了这样的退出。

　　由于采购公司与电企不分家，那么电企的库存与采购公司的库存不能进行严格的区分，也就是在电企库存偏低的情况下，电企甚至不用紧急向市场要煤，只通过其采购公司库存的流转就能快速实现补库动作。也就是说，电企补库对市场的冲击通过其采购公司库存的过滤，大大延缓了其对市场造成的冲击。

　　四、有效供给的说明

　　在前文库存管理一节中，我们讲了下游电企库存对冬储的影响，这一节，我们谈的还是库存。在我们的全口径库存中，有一部分是洗煤厂洗中煤的库存，洗中煤由热值偏低而导致其外销偏低，从市场调研反馈也可得到证实，山西地区的独立洗煤厂还存有大量的洗中煤，在当前市场环境下，该部分煤属于无效供给（只是占了个库存的名义），但随着冬季采暖需求的出现，热值偏低的洗中煤摆脱无效供给的标签，对采暖用煤形成有效供给，因此，在冬季采暖需求带来消费增量的同时，供给端无需生产更多的原煤，而只是将原来作为垃圾的洗中煤重新入市即可，因此，在冬季采暖刚开始，新增需求对市场的冲击在洗中煤重新入市的背景下而有所淡化。而随着该部分库存的去化完成，11月后期的采暖需求或能带来部分增量。

　　总结

　　今年的冬储依然会发生，因为冬季取暖用煤依然会入市。四季度前期，由于有效供给的上升及电企采购政策的变化，冬储对市场几无影响力，而随着时间点的后移，于11月至12月，在陈年洗中煤库存出清的情况下，冬季用煤的上升才能传导致坑口端。针对煤价，在长协定价策略崩溃后，煤企不再为在谈判断中盈得主动权而采取主动挺价的策略，相反其贴近市场的销售政策叠加冬储概念的没落，后期煤价堪忧。